文/华彩咨询 白万纲

引子

　　6月14日，国资委召开中央企业提高上市公司质量暨并购重组工作专题会，持续推动中央企业提高上市公司质量工作，聚焦上市公司并购重组交流工作经验，明确工作思路。国资委党委委员、副主任赵世堂出席会议并讲话。

　　会议指出，近年来中央企业以资本市场深化改革为契机，主动运用并购重组手段促进资产和业务布局优化完善，提升国有资源运营配置效率，工作取得积极成效。下一步，中央企业要把握新定位、扛起新使命，充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，以上市公司为平台开展并购重组，助力提高核心竞争力、增强核心功能，同时要进一步增强责任感和紧迫感，锁定提高上市公司质量重点任务，以更加务实有力的行动做优基本面、夯实基本功，为中央企业实现高质量发展、在构建新发展格局中更好发挥作用提供坚实支撑。

　　（以上援引国资小新的报道）

　　截止当下，国有控股上市公司1392家，从上市板块来看，沪深主板数量最多达1197家，创业板上市国企134家，47家国企登陆科创板，14家国企实现在北交所上市，占境内及控股上市公司数量（5092家）的27%。国有控股上市公司总市值突破43.9万亿元，总市值占A股总市值的49.86%，该总市值仅相当于2.39个苹果公司市值。其中有209家股价估值处于破净状态，占沪深两市破净公司总数的63.89%。

　　把镜头推近了看，97家国务院国资委直接管辖的中央企业合计参控股476家境内外上市公司（没有包含财政部旗下金融企业及由汇金公司持有的金融机构），其中境内三大交易所共有457家央企上市公司，总市值约为24.25万亿元，占A股总市值的比例约为27.4%，该总市值仅为1.3个苹果公司市值。中央企业上市公司贡献了央企系统65%的营业收入和80%的利润总额。沪深北三大交易所中央企业控股上市公司平均市值超过530.6亿元。其中10家公司总市值超过5000亿，有4家公司市值不足20亿，178家公司市值不足百亿。从市净率来看有72家公司市净率低于1倍。

　　把视野拉远了看，2018年至2022年，A股市场共有189家民营控股上市公司变更为国有控股上市公司。2018年206家上市公司控股权控制权发生变化，其中国企入主36家；2019年363家上市公司控制权发生变化，国企入主43家；2020年321家变化，国企入主49家；2021年102家上市公司控制权发生变化，其中国企入主41家；2022年因众所周知的原因有所放缓，但也超过20家，这是我们说的激活模式。用上市公司叫做药引子，把本地国资激活，提升上市公司质量。

　　其中涉及广东地区的30家，涉及浙江地区的20家，涉及江苏地区的19家，涉及山东地区的15家，涉及北京地区的11家。暂不考虑国资化解地方债务风险、战略协同、收购成本等因素，仅从市场偏好来看，46.36%的上市公司收购期初资产规模小于30亿元，33.11%被收购的上市公司总资产规模在30～90亿元之间，近八成的国资并购标的总资产规模小于90亿元。其中，13家国企市净率（PB）低于0.5倍，市净率最低的华夏银行PB（LF）仅为0.35倍。

　　为什么国企市值偏低？其中一个原因是国企大多分布在传统行业，市场对其产能问题、业绩稳而不快，经营效率、应收账款质量、市场化程度等存在顾虑，使得这些板块内国企估值折价度偏高。

　　更多原因，可能还在国企内部，直面上市公司特点与规律，深化顺应其特点与规律的改革，尊重上市公司在市场环境下的运作特点，去除其痛点、塞点，强化与放大其优势与价值。

　　我们建议央国企的管证券部门的同志，一些省国资委的管改革、管资本运营的同志，还有一些旗下有若干上市公司的集团公司的管理层，必须直面矛盾与改革深水区难题，共同破解“如何提升国有控股上市公司质量”的话题！

　　如何提升国有上市公司质量呢？我们从五个方面来展开探讨：

　　第一，国有上市公司质量提升的误区到底在哪里？为什么提升了半天还是提不上去？这是从误区的层面来看，我们使了力气，没使对。

　　第二，提升的难点到底在哪里？怎么就提升不了？

　　第三，如何构建一个可以系统提升上市公司质量的工作体系。对中航工业这种旗下有25家上市公司的央企，对中电科这种旗下有15家上市公司的央企，对很多旗下有多个上市公司的大集团来讲，它不仅仅是谋一城、谋一域，而是要系统地把旗下的若干个上市公司的质量提升当成一盘棋，统筹地来抓。

　　当然对于若干地方国资委来讲，国资系旗下有若干上市公司，国资委如何促使旗下直管的若干国有企业，去提升他们下面的上市公司的质量，这种统筹的复杂程度、调整的难度，需要借力使力的资源、杠杆，比央企更复杂、更曲折。

　　所以，对于各地的国资委国资管理层来讲，如何系统提升上市公司质量，而不是一个一个说个性化的事，未来将成为国资国企的挑战。我要回答的是，这种提升是有系统的吗？能有一套方法吗？

　　第四，对于上市公司背后的控股公司，国企总部，作为上市公司的实控人，或者集团作为上市公司的实控人，该怎么真抓实干，要怎样具体地提升上市公司质量？

　　第五，我们还有一个较为复杂和宏大的话题，两类公司、国有资本投资运营公司，作为国有资本配置和布局的抓手，作为地方上几乎唯一有余量、有能量、有多余的力气可以去经营、持有、整合上市公司的资产较优的主体，应有何作为？

壹｜国有上市公司质量提升十大误区

　　提升上市公司质量是一个较有年头的话题了。2005年国务院就颁布了一个关于提升上市公司质量的【国发（2005）34号】文，2020年又在新形势下颁布了《关于进一步提高上市公司质量的意见》，2022年发布了《提高央企控股上市公司质量工作方案》。此后在12月2日，沪深交易所相继发文，以更大力度推动改善市场生态。其中，上交所制定完成新一轮《推动提高沪市上市公司质量三年行动计划》，同时发布《中央企业综合服务三年行动计划》，多措并举支持央企稳步发展。

　　证监会主席易会满指出要深刻认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力所体现的鲜明中国元素、发展阶段特征，深入研究成熟市场估值理论的适用场景，把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥。

　　他同时强调，上市公司尤其是国有上市公司，一方面要“练好内功”，加强专业化战略性整合，提升核心竞争力；另一方面，要进一步强化公众公司意识，主动加强投资者关系管理，让市场更好地认识企业内在价值，这也是提高上市公司质量的应有之义。

　　从2005年到2022年，这么长的时间过去了，提升上市公司质量的话题没变，但是它的内涵、外延，对于国资委，对于国有企业，对于上市公司已发生了巨大的变化。

　　一、围绕上市公司所推进的各地国资布局激荡风云。

　　1、只有在上市公司中的各方责权利才是长效制衡的，围绕着上市公司的混改，把各方面的利益调和出了最大公约数。

　　2、A股上市公司总数5092家，新增的逾九成属战新产业。

　　3、上交所2031家，其中科创板428家；深交所共有2569家上市公司，其中创业板上市公司超1500家；北交所96家，综合来看战新行业上市公司超2200家。

　　4、国企入主上市公司潮背后是时代的逻辑变了，以上市为导向的多步走式混改愈发成为主流和正道。

　　5、上交所主板+科创板，深交所主板+创业板，北交所+新三板，多层次资本市场的构建，愈发有力。

　　6、北交所要承接抢闸快跑的新三板转板潮（现有8000余家新三板挂牌公司（高峰时11000多家），创新层1250家）。

　　7、从2019年6月以来，工信部陆续发布了三批专精特新“小巨人”企业名单，共有4762家中小企业入选，其中319家专精特新“小巨人”已经在A股上市，第三批专精特新“小巨人”企业有2930家，其中上市企业119家。

　　8、新财富研究显示，97家国务院国资委直接管辖的中央企业，合计参控股476家境内外上市公司。其中有16家央企旗下上市公司超过10家，招商局集团旗下拥有30家上市公司、中国航空工业集团旗下拥有25家上市公司、中国电子信息产业集团旗下拥有21家上市公司；8家央企旗下上市公司合计市值超过1万亿元，同时，仍有超过3成央企旗下上市公司总市值不足1000亿元。

　　9、新财富研究进一步显示，对比中国民企上市龙头与世界一流企业，千亿市值以上公司中，央企市盈率中位数为10倍，远远低于民企的30倍、世界一流企业的21倍；而央企市净率中位数仅为1.3倍，远远低于民企的5.4倍、世界一流企业的3.3倍。投资者回报上，央企并不逊色，有101家央企公司上市后股价上涨超过10倍，6家回报超过100倍。但央企上市公司依然大而不强，净利润、研发费用、ROE指标差距较为明显。

　　10、央企公司积极贯彻新发展理念，ESG实践走在市场前列。上半年，共有223家央企境内公司发布单独的ESG（环境、社会和公司治理）报告或社会责任报告，在国务院国资委的倡导下，央企沪深300指数成份股和科创板上市公司已率先实现ESG等专项报告“全覆盖”。

　　按照一个观点，只有在上市公司当中，各方的权责利才是长效制衡的。所以他特别强调混改的、较高级的阶段就是上市，在非上市状态下的混改，不管各方怎么制衡，这种制衡是短期的、局部的，只有到上市公司层面，这种混改才是长效制衡的，才把各方面的利益调出来，调和出了最大公约数，也因此这也是国务院对于混改的更高境界的追求。

　　A股上市公司总数突破5092家，其中上交所2169家（主板1624家、科创板501家、风险警示板44家），深交所2736家（主板1437家，创业板1212家、风险警示板87家），北交所162家。其中2022年新增的428家当中，超过9成，处于战新产业，创业板新增150家，科创板新增124家，主板新增71家，北交所新增83家。综合来看，战新行业的上市公司超过2500家，将近一半。

　　天眼查数据显示，全国共有12个省级行政区上市公司数量超过100家，广东省以832家高居榜首，浙江省以655家的数量排在第二，江苏以635家屈居第三，与浙江的数量差距进一步缩小。这三个区域上市公司数量占据总数的逾4成；北京、上海上市公司数量超过400家，山东接近300家，福建、四川、安徽、湖北、湖南均超过100家，2022年“豫股军团”数量历史性的突破100家。

　　国企入驻上市公司，成为一个潮流，其背后是时代的逻辑，以上市公司为导向的多步走混改，愈发成为主流，甚至一步到位式的上市公司混改，愈发成为主流和正道。

　　上交所加科创板，深交所加创业板，北交所，再加上新三板，多层次资本市场的构建愈发有力。

　　北交所最大的机遇在于接住新三板短板潮，现在有8000多家新三板，其中确定出来的创新层有1250家，简单的说这1250家大体上都会转板到北交所、深交所、上交所。

　　2019年6月以来，工信部陆续发布了三批专精特新小巨人，其中有4762家中小企业入选，319家专精特新已在A股上市。第三批专精特新小巨人2930家，其中上市企业119家，这个数字略有点老，是到今年2月份的数字。

　　国有控股上市公司的管理被高层高度关注。目前，中央企业共控股境内外上市公司超过440，其中境内超过350户，成为我国资本市场的重要组成部分，在集团运营上发挥上市公司平台功能、回报股东价值创造、履行社会责任等方面发挥了示范引领作用。

　　国有控股上市公司占A股市值的一半，其中北京等5地占国有控股上市公司总市值的6成，中国有控股上市公司的一半位于长三角、珠三角和京津冀，这又是个很有趣的事。国有控股上市公司在国民经济中的基础性和先导性行业，在A股几乎都占主导地位，能源类、金融类、交通基础设施类都是扛把子。

　　各省的上市公司总量和国有控股上市公司数量，这里专门做了个对比，大家看到一个最基本的事实，那就是——国有兴，则社会资本兴，社会资本旺，则国有资本旺。国有资本与社会资本之间是跳双人舞的，不存在某些学者们说的国进民退或国退民进，双人舞现象非常明显。

　　二、黄奇帆曾总结了中国的资本市场的几个缺陷：

　　1、国民经济证券化率不到50%，还有巨大成长空间；

　　2、资本市场顶层设计有缺陷，分配财富功能不足，投资偏好扭曲，无法与中国经济共振；

　　3、交易所竞争力不够，交易品种和数量还不丰富，商品期货和衍生品市场有待发展，债券市场发展滞后；

　　4、市场分割，比如A股、B股、香港红筹、H股，债券分为银行间中票和交易所债券，这些市场分割降低了资本市场的有效性；

　　5、发行机制不健全，注册制还没到位；

　　6、退市制度不健全，目前总体上还只有说法，还没有真正到位；

　　7、上市公司整体质量和治理水平有待提高；

　　8、证券公司综合实力、竞争力较弱，主要靠经纪业务支撑，直接投资、并购顾问能力不高，证券公司行业集中度太低。在成熟市场，前10位的证券公司一般能占到全行业的业务量的60%甚至75%，我们现在不到30%；

　　9、投资者结构不合理，散户投资者多、机构投资者少，保险资金、养老金投资规模小，PE发展不规范、运作模式、风险管理、资金来源和托管方式都有问题；

　　10、发展和监管的法律体系和法律制度建设需要加强。

　　我们的国民经济证券化率是较低的，资本市场顶层设计是有缺陷的，分配财富功能不足，投资偏好扭曲，无法与中国经济共振。

　　有人开玩笑说，中国资本市场是全世界少有的，与国民经济发展弱相关乃至背离的一个市场，这个说法有点刺耳，但是似乎有一定的道理。我们的经济好，但我们的资本市场弱，它二者背离，而且我们的资本市场还是一个惊弓之鸟，美联储一动手，我们的资本市场就应声而跌，屡屡受伤。

　　同时我们的交易所竞争力不强，交易品种和数量不丰富，商品期货和衍生品种有待发展。

　　证券市场发展之后，我们的市场高度分割，降低了资本市场的有效性。比如说著名的B股到现在卡在那里，很多当年上了B股的企业卡在那里动不了，历史问题尚未完全解决，发行机制不健全，注册制还没完全到位，退市制度不健全，只有上市的，少有退市的。

　　阶段性来看，以5年为例，美国的上市公司，新增上市公司退市的数量是保持平衡的，美国这么多年干到四千家左右，中国已经干到5092家，少有退市的，把我们的有限的资本分流掉了，缺乏优胜劣汰机制，上市公司整体质量和治理水平有待提升，证券公司综合实力竞争力较弱较少，少有证券公司能够推动服务于企业的投资并购等。

　　投行业务更多的是发行业务和资产管理业务，这是比较弱的。更可怕的是投资者结构不合理，机构投资者只占到10%左右，我们的投资者以散户为主，这是中国资本市场最大的问题。

　　我们的核心问题是一个散户市场，中国缺乏长期投资者的资金护盘，中国机构投资者只占总市值的13%，美国是50%，这个数字非常可怕。国有的公募基金、私募基金、社保基金只拿出10%不到，甚至更弱的资金，包括各大保险机构的资金较少投在资本市场。

　　所以我们的资本市场是一个纯粹的散户市场，因为是散户，所以我们的资本市场出现了全世界都难以理解的一些怪现象，重概念、重做事、重短线、投机性强，那些消费型的、时尚型的、概念型的、品牌型的，资金进出高频短周期，多次换手，快进快出，短线操作，这些非常奇怪的现象，都其实是我们的散户市场特征决定。

　　有很多人在问那些重资产的、长周期的、未来产业型的、战略支柱型的这些企业，为什么不去投？为什么他们的市值起不来？像我们的很多银行，它的市盈率只有3~4倍甚至更低。中国有大量的一些企业，甚至他们的股价比每股净资产还低，但是这些在西方大体上会被视为优质资产，要迅速持有的资产，在中国资本市场其实没人去追捧，中国甚至会出现那些带上 ST快退市的帽子的这种上市公司，因为突然拥有了概念，可能会有人来入主，机构或庄家会来炒它。

　　所以散户型的市场会匪夷所思地进行反向操作，这就是散户市场特有的离散效应，它不是符合逻辑的，符合大多数资本利益的共性行为。他是一些局部的庄家，局部的一些持仓者，通过局部做概念，局部炒作，短线拉升，快进快出制造消息，缔造的一个短行情快行情。说得直白一点，具有非常充分的搏杀特征。

　　大家会奇怪，我们的资本市场怎么会拥有小概率特征呢？其实研究了这么长时间以后，我们不得不说所有的原罪都可以归到散户市场这个根源上去。

　　你没有重资本去护盘，做基石投资，没有一个投下去以后就一直坚守的大资本，总是靠散户机构投资，不到10%上下这样的一个市场，它是没有定力的，美国一硬攻我们就成为惊弓之鸟，美联储一加息，大量资金流失，在这样的一个资本市场里面，我们的国有控股上市公司适应性是最弱的。我们的资本市场最热的就是消费股和赛道股，为什么？这是散户市场特有的一种投资偏好。

　　伊利干到3,000亿市值，美的干到7,000亿市值，比亚迪最近超万亿市值，五粮液冲击万亿市值，招商银行万亿市值，李宁千亿市值，烟台万华5,000亿市值。大家觉得很奇怪，在茅台之后，中国的一批万亿、5,000亿上市公司从各行各业里慢慢遴选出来，但是我们趴下身子一看，这些都是在牛奶、家电、汽车、白酒、银行、服装等消费侧的上市公司。

　　近些年，各行各业都在找行业茅台、石头科技在扫地机器人方面成了行业里面的茅台，海天酱油成了调味品行业里的茅台。这些消费股或赛道股热络的背后是散户市场进一步在发挥它的特点。因为散户不可能守长周期、重资产，重大投资，从研发到产品出来要好多年，好长时间，很多风险的这种领域，他们就去布局那些看得见摸得着，今天投下去，明天就会出销售，今天一个广告代言人上去，明天就能出现销售风潮的这种行业。

　　资本市场遴选出来的各个行业的行业“茅”（一瓢饮者总结的各种茅88家）：

　　茅中茅：贵州茅台；十倍牛茅：阳光电源；只涨不跌茅：恒立液压；

　　只跌不涨茅：中国石油；女人茅：爱美克；化妆品茅：珀莱雅；

　　银行茅：招商银行；保险茅：中国平安；免税茅：中国中免；

　　家电茅：美的集团；酱油茅：海天味业；医药茅：恒瑞医药；

　　锂电茅：宁德时代；安防茅：海康威视；快递茅：顺丰控股；

　　光伏茅：隆基股份；电力茅：长江电力；机械茅：三一重工；

　　苹果茅：立讯精密；空调茅：格力电器；化纤茅：恒力石化；

　　猪茅：牧原股份；眼科茅：爱尔眼科；新能车茅：比亚迪；

　　地产茅：万科A；煤炭茅：中国神华；牛奶茅：伊利股份；

　　券商茅：东方财富；基因茅：药明康德；汽车茅：上汽集团；

　　医疗器械茅：迈瑞医疗；绝密配方茅：片仔癀；中药茅：云南白药；

　　半导体茅：韦尔股份；芯片茅：中芯国际；黄金茅：紫金矿业；

　　HIT电池茅：通威股份；洗衣机茅：海尔智家；面板茅：京东方A；

　　水泥茅：海螺水泥；化学茅：万华化学；建筑茅：中国建筑；

　　疫苗茅：智飞生物；广告茅：分众传媒；激素茅：长春高新；

　　仪器茅：汇川技术；电网茅：国电南瑞；钢铁茅：宝钢股份；

　　高铁茅：中国中车；办公软件茅：用友网络；航空发动机茅：航发动力；

　　电信茅：中国联通；牙科茅：通策医疗；5G茅：中兴通讯；

　　玻璃茅：福耀玻璃；电视茅：TCL科技；有色茅：洛阳钼业；

　　战斗机茅：中航沈飞；配资茅：恒生电子；铁路茅：中国中铁；

　　金属茅：华友钴业；人工智能茅：科大讯飞；临床CRO茅：泰格医药；

　　发动机茅：潍柴动力；饲料茅：新希望；港口茅：上港集团；

　　玻纤茅：中国巨石；防水茅：东方雨虹；机场茅：上海机场；

　　教育茅：中公教育；家具茅：欧派家居；海运茅：中远海控；

　　建材茅：北新建材；文具茅：晨光文具；软件茅：广联达；

　　维生素茅：新和成；血制品茅：华兰生物；啤酒茅：重庆啤酒；

　　船茅：中国重工；文化传媒茅：芒果超媒；轮胎茅：玲珑轮胎；

　　火腿茅：双汇发展；粮油茅：金龙鱼；纸茅：中顺洁柔；

　　稀土茅：北方稀土；手套茅：英科医疗；支架茅：乐普医疗；

　　钛白粉茅：龙蟒佰利；超市茅：永辉超市。

　　而这些特征消费股和赛道股特征背后，是国有控股上市公司越来越体制不符，水土不服，机制不符。

　　全世界看下来，中国股市涨，个股不涨，股指从全球范围看股指10年上升190%，英国上升180%，德国股市上升140%。泰国股市差不多翻了一番。但是你再看中国股市指数十年上升0.2%，这个笑话背后为什么我们的股指不涨？因为股指涨要成分股涨，主流股涨，形成一个国家资本市场的股市的支柱的那些企业，股价要涨，指数才能涨上去。但中国的股市涨的是什么呢？涨的是那些怪企业、小企业，你非要往隐形冠军里说，好像有那个意思。

　　但事实上，我们涨得比较狠、比较多的上市公司，除了拥有一些冠军项目，行业里面的或细分行业里面的基本面特征以外，还有很多是属于有概念、有故事能炒作得起来的小盘股。而我们的大盘股，资本砸不动，也不想砸，资本都去砸那些小盘股，而且是砸那些冷门股，所以形成了全世界最罕见的资本市场——少数企业的市值涨，小盘、弱盘企业的股价涨，但是整体股指不涨或呈冻结状态。

　　所以，我们的国有上市公司对中国资本市场的散户特征水土不服，我们的资本市场缺乏支柱和压舱石。

　　众所周知，我们要打造一个能给人民群众分配财富，回报股东的资本市场，就得要资本市场里面有基石投资者，要有一直在护盘的投资者。理论上，我们的公募资金、私募基金、养老基金、社保、保险资金里面的其中一部分，甚至企业年金，包括企业的财务公司所能向资本市场投放的资金当中的一部分，都可以去为我们国家的资本市场护盘，但事实上是，我们国家的资本市场是没有人护盘的。

　　从资本市场建设的开始，有些高层就把资本市场视为一个融资市场，而非回报股东，分配财富的市场。这个初心现在调整过来了没有？理论上是调整过来，但是体制机制、监管、券商的运作、机构投资者与散户的关系，是不是真的调整过来了？我们不好说。

　　本来这轮国资国企改革，尤其是设立两类公司，可以非常好地把国有资本投资公司视为一个对资本市场布局的主体。黄奇帆市长在重庆的时候就讲过，国有企业也可以投出国有的阿里，国有的腾讯，国有的谷歌，国有的苹果。但事实上，时间过去这么久了，我们的两类公司资本市场布局之路仍然非常艰涩，除了深圳等地打出了一些让人很提气的组合拳，总算让人看到了曙光之外，我们各地的国有资本投资公司居然被当成了融资平台。新的马甲，换了个壳子，继续做融资平台，而不是为地方进行国有资本布局，去分享我们的改革红利，产业发展红利和城市经营红利的一个重要的利器。

　　中国的资产结构正在调整当中，中国的住房总市值是63万亿美元，美国是44万亿美元，日本约10万亿美元。中国国内居民财富总量差不多是100万亿美元，大家一算就知道了，房地产是大头。中国股市总市值是12万亿美元，美国是50万亿美元，全球总量110万亿美元，美国占到将近一半，日本是7万亿美元。

　　中国股市市值与住房总市值这个特点，大家看到了什么？住房总市值高，股市总市值低，美国是相反，未来中国的社会资产结构进一步向股权倾斜，慢慢调整到住房总市值与股市之间一个合理的比重。

　　三、国有上市公司质量提升出现了10个重大误区：

　　误区一：管他什么类型国企，不分青红皂白，一律推动整体上市；

　　误区二：没有厘清上市公司到底在集团内是什么角色；

　　误区三：上市公司治理昏招迭出；

　　误区四：国有上市公司缺乏战略性风险管理；

　　误区五：过分强调集团一盘棋，把上市公司当成融资工具，而并没有与之相称的上市公司股东利益管理，更没有做强做优上市公司的强烈追求与战略；

　　误区六，认为上市公司持有的是集团核心家底，所以集团内所有业务，包括所承担的非市场化业务都应该在上市公司内完成；

　　误区七：集团把上市公司当成听话的下属，对上市公司行政式管理；

　　误区八：没有正确的投资者关系认知，更缺乏正确和长效的投资者战略性关系构建；

　　误区九：上市公司激励体系僵化及偏执；

　　误区十：上市公司的并购、投资及投后管理偏软偏弱。

　　最大的一个误区：国有上市公司，不管是各地的国资当局者，还是集团母公司，管它什么类型，不分青红皂白，一律推动整体上市。我们的A股市场，包括港股，美股就不用说了，已经养成了给专业化公司高市盈率，给多元化公司低市盈率，给超多元化公司极低市盈率，低估它的这种投资偏好。

　　很遗憾，我们的大部分国有企业都是多元化或超多元化的投资布局，这就是人有狼牙棒，我有天灵盖，故意往上去怼，那这时候应该是专业化分板块上市，如果整体上市了，你再分拆上市，来不及。把多元化资产装到原有上市公司里面，反向吸收合并，整体上市，极度不利于市值管理。但是现在很多地方，只要一提上市公司，立即就是整体上市，没有第二种选项。这些做法的背后是懒政，也有对于分板块乃至分拆上市难度的回避，更有迅速把更多的资产推到资本市场上去，把问题把麻烦都装到上市公司里去，有意无意地推卸责任。

　　上市公司质量提升还有其他的9个误区。国有上市公司缺乏战略性风险管理，这是会害死人的。我们常说的全面风险管理就是全方位、全过程、全员、全流程、全组织风险管理；还有更高境界上的战略性风险管理，那就是在做战略布局的时候，在做区域布局的时候，在做投资方向的时候，在做国际化发展的时候，在做联盟的时候，一开始从顶层设计上就需要考虑风险的分摊、转移对冲，尽可能地采用一些日后可能对风险进行隔离和出清的战略。所以这时候的风险对于企业而言，它不是固定的，是在经营当中可调整的。

　　近些年，央企的海外布局，一带一路上的服务国家战略，包括到海外，到第三世界国家，到政变国家，到政局不稳定国家，到政权腐败国家去拿矿、拿资源做基建投资，可以说是把脑袋别在裤腰带上，但站在国家战略的高度上，非常需要这么做。但是如果没有战略性风险管理，一旦出个事，这个事就能把你压垮。很多央企甚至出现了背不动的问题。

　　地方国企也在这些方面吃了很多亏，交了很多学费。但更多的地方国企是在混改上、产融结合上，科创投资上、联盟上、多元化经营上，跨区域整合上，背上了一些沉重的包袱。包括前几年很多民企出问题了，国企给他们纾困。出发点是好的，意愿是好的，但是这些资产接过来以后，经营过程当中出现巨大的敞口风险，当时没考虑健全的风险，又反过来把这些企业压得非常难受，甚至彻底出现了背不动的问题。像这样的事还少吗？不少了！包括国有上市公司，如何打造正确的投资者关系认知，如何进行上市公司的有效的激励，如何强化其投资并购及投后管理，都存在大量的操作误区。

贰｜上市公司质量提升十大操作难题

　　一、上市公司质量提升的十大操作难题：

　　1、合规抓了一大堆，末了市值不见涨；

　　2、多元化不受鼓励，专业化赘肉难去；

　　3、融资与投向割裂，正向循环难形成；

　　4、高抛低吸难实现，未来预期难共享；

　　5、国资身份受制多，小幅涨来大幅跌；

　　6、正向故事难讲好，有点问题就放大；

　　7、母子公司关系难，内部交易诟病多；

　　8、控股公司说法杂，公司治理难题多；

　　9、多维责任难市场，重器长考难投资；

　　10、风口浪尖靠胆略，周期冲浪难决策。

　　合规抓了一大堆，末了市值不见长；多元化不受鼓励，专业化赘肉难去。多元化去上市，资本市场给你低估值，惩罚性贬值，如果你要搞专业化，你剥离出来的资产放哪去呢？你存续资产都给国资委下面的一个资产管理公司，各路各走，这些低效无效资产，有问题的资产、历史遗留问题，国资委搞一个清道夫？这不大可能吧！国务院国资委成立了一个国新公司，专门搞这种存量资产和赘肉的消化。地方上有没有实力来消化赘肉和历史问题？

　　融资与投向割裂，融资后再找投向。不是根据投向去找融资，是融资环境好了以后先融了再说，这种做法背后的正向循环一直难以形成；不是形成了好的投资方向以后来融资，正确地用在投资方向上产生较好的结果，让机构和投资者信赖，把你的商业模式和故事讲得越来越可信了，你的财务数据也验证了的成功性,正向循环就形成了。但是我们的操作目前相反。

　　还有，我们的国有企业最难受的是高抛低吸难实现，股价涨了，我能抛吗？不能抛！股价低了，我能吸吗？不能吸！那就很好笑，企业经营付出了这么多，市值涨跌与企业何干？

　　就像茅台控股，尽管拥有茅台61%的股权，但是茅台涨到25,000的时候，它其实连ETF都没发，股价涨跌与你无关，其实就是你在持股权的抵押，但这个涨跌过程与你无关，未来预期难共享，你没有开放型指数基金，没有ETF，未来预期难共享。你通过改革把未来改得非常好，是人都知道未来股价会涨起来，但是你共享不了。激励可以使人去参与市值的提升！

　　ETF可以使公司来共享自身的改革成效，但是我们很多企业实现不了，国资身份受制，小幅涨来大幅跌。中国资本市场因为是散户市场，所以经常会出现一个行业风口来了，八爪鱼一样在这个行业里乱投资，投那些怪的小的偏门的这种公司，但是国资身份使得他不太容易扮演这种怪的偏的冷门的角色。

　　所以行业行情到来的时候，它小幅涨，但是行业要跌的时候大幅跌，正向故事难讲好，有点问题就放大，这是国有的通病，不赘述。

　　母子公司关系难，内部交易诟病多。母子公司关系的处理非常非常难。很多集团特别害怕内部交易，内部交易这个东西，你越害怕，它就越困难。原招商局董事长秦晓说的好，没有内部交易要集团干什么？但是如果你不能说服投资者，机构对你的内部交易豁免或理解，那你本身就是你的信披和投资者关系有问题，不能去害怕内部交易。

　　控股公司说法杂，公司治理难题多。控股母公司对于上市公司到底应扮演什么角色？各说各话，噪音很多，对于上市公司里面的治理，到底怎么把治理做好？难题特别多，从党建到董事会，到独立董事，到股权激励一系列问题！

　　多维责任难市场。国有上市公司还要为五位一体服务，还要背社会责任，但你背的社会责任能转化成利润吗？不能！国之重器，长周期型投资，你怎么表达成短期报表利润？怎么折现成市值？上市公司玩风口浪尖，玩概念，靠胆略，在周期当中不断冲浪，国有的体制机制非常不适应。

　　所以研究来研究去，我们发现国有上市公司对于散户市场这个特征真的是头痛，甚至说的夸张一点，国有体制机制和散户市场这个特征是水火不相容，针尖对麦芒，处处受制，处处不适应。

　　二、上市公司治理提升的难点来自于：

　　1、国有企业体制机制与上市公司合规要求之间的矛盾；

　　2、国内资本市场特质与国有企业特质的矛盾；

　　3、上市公司管理与集团公司管控之间的冲突；

　　4、价值管理与国企社会责任履行之间的差异；

　　5、国企激励约束机制与上市公司激励约束机制之间的差异；

　　6、国有风险与内控管理与上市公司风险与内控管理之间的差异。

　　上市公司质量提升的难点，来源于国有企业体制与机制与上市公司合规要求之间的矛盾。有很多人要上市公司做这个事做那个事，集团公司把文一下去，上市公司的律师函就来，他要独立，他要形成上市公司独有的完整的资产与经营责任，集团公司就直接噎在那里，动不了。同时国有体制机制本身要求自身是要为风险负责任、本身要求集体决策，而上市公司自身又是一级利益主体，这两级利益主体之间，事实上是较难调和的。

　　资本市场特质与国有企业特质之间矛盾，包括散户市场特质，与国有企业稳重，集体决策，少犯错不犯错，还有特有的大家都知道的任期制的影响，上市公司管理与集团公司管控，从集团公司角度来讲，恨不得把上市公司管成车间。从上市公司角度来看，恨不得集团公司就是个基金，就只负责出资，同时也是价值管理与国企社会责任履行之间的差异。国企要履行社会责任，就不可能单纯为利润最大化而奋斗。而价值管理事实上是倾向于利润的短期最大化，至少在我们的散户市场特征之下，我们的价值管理是被扭曲的。我们经常说的道德溢价，就是用绿色产品，为消费者负责，企业的社会形象非常好，理论上企业会有一些资本市场溢价，机构会给企业更高的市盈率，这样的溢价其实在我们散户市场上是不存在的。

　　国企激励约束机制与上市公司激励约束机制之间的差异。国企的激励约束机制，尽管也是鼓励创新、鼓励发展，但是还是以规避风险、少冒风险、稳妥发展为核心导向。而上市公司的约束激励机制，尤其是在一个开放的竞争激烈的资本市场，在很多赛道、消费浪潮、政策面前要分出优劣，要遴选出一批资本市场欣赏的公司。因此，就要有一些脱颖而出的机制，被人看得上的差异化的一些行为和特质，这就会出现矛盾。

　　最后，国有企业的风险、内控管理与上市公司风险与内控管理之间的差异。国有企业要保值增值、不能亏损，经营预算必须保底从而实现这样一个特征，和上市公司与行情博弈、与同行博弈及横向可对比，公司对标公司之间比差异、比各种参数、比一些数据及市盈率的高低、比是否得到资本市场奖赏，这样一种机制是完全不同的。所以这些难点及其来源，是在体制机制层面，是在国资委设考核指标层面，是在国资委对当地国有企业的容错和纠偏层次、授权层次出现了操作上的一些僵化和不适宜。

　　所以，上市公司在风口浪尖上，在和社会资本、散户市场做搏斗，上市公司背后的国有企业体制机制上的不适宜，势必会影响上市公司运作的灵动及时性或动作能不能到位。而国资委相比于上市公司的母公司来讲，又格外显得雾里看花、镜中看月。这些问题，国资委只要举办研讨会都能梳理出来，但这些问题处不处理、具体怎么处理，就很难明确。

　　全中国范围内了解下来，但凡集团公司的董事长不兼任上市公司董事长或集团公司的总裁，一半以上的概率，上市公司与母公司之间关系就有点紧张，一半以上概率，是上市公司与集团公司呈现子强母弱状态，母公司控制力度弱，上市公司是独立大队，母公司有时候要花巨大的力气和决心才能把上市公司的控制权拿下。

　　但问题在于，越是在上市公司里有一群积极的管理人员，这个上市公司总体上越是运作得比较好。

　　如果上市公司只肯享受集团公司给予各种资源，不肯背负上市公司的义务和满足集团的要求，集团公司会很恼火，要上市公司有何用？但这时候往往上市公司运作质量还不错，当集团公司下决心把上市公司美其名曰一体化掉以后，管理关系上也许打通了，而上市公司运作的质量有时候却会下降，这就是上市公司质量提升中让人觉得十分难堪和诡异之处。

　　要继续加大优质资产注入上市公司的力度，集团要系统梳理未上市和已上市资源，结合实际，逐步将现有的未上市的优质资产有计划地注入上市公司。请注意，必要时这些资产也可单独上市，为什么？专业化板块不要进行多元化，而是装到上市公司里去，一个上市公司有一个清晰的主业、一个可信的商业模式是最佳状态。同时加强上市公司资源培育储备，孵化一批科创实力强、市场前景好的优质资源。

　　资本市场要注重支持双百、科改、专精特新企业上市，一些国企由于内部业务板块多而被资本市场低估，这是资本市场特有的一种对多元化的鄙视、敌视，更不要说国企酷爱的超多元化，包括宁高宁十分推崇的产业链，事实上在上市公司里都不属于特别正向的因素。

　　上市公司尤其是在散户市场、包括港股市场中都有这个取向，就是高度奖励专业化，而且是那种细分专业化。美股市场也有这个特征，但没这么极端。在这个基础之上进一步来看，分拆业务的独立性和成长性，要考虑其战略定位。比如中交集团就曾经考虑过，按照五商中交的原则，5大产业板块再加上房地产板块，共拆分成6个上市公司。事实上分拆活动、翻墙活动在央企中得到非常充分和广泛的支持。

　　中航工业就曾经思考过，把整个集团25个上市公司分门别类地拆分和组合到12个产业板块中。分拆后的治理和治理安排、管理成本等等因素，要综合考虑。支持有利于理顺业务架构，突出主业优势，优化产业布局，促进价值实现的子集团分拆上市。

　　在这方面，李嘉诚一直值得我们学习，不管是长实与和记黄埔的大重组，还是阶段性对这个已分拆的行业进行再换股、再分拆。

　　对于李嘉诚这样的企业来讲，它一直有一个梦想，那就是打造多层级上市结构。在李嘉诚的长实系里，母公司、子公司、孙公司这些多级上市公司，孙公司这个级别的上市公司，除了资本公积金、法定公积金、任意留存公积金以外，几乎按照全比例分红给子集团。子集团除了资本公积金、法定公积金、任意留存公积金以外，大比例分红，母公司则几乎永不分红。

　　这个做法大家都明白，母子孙之间不同的，母子孙多级上市公司之间的运作，这个做法再往前可以追溯到巴菲特那里，最上一级母公司控股二级专业化子公司和三级孙公司，凸显细分专业化，一直垂直往下。上市公司的平台布局也要统筹优化，集团拥有多个上市公司，可用多种方式重组推动优质资源上市，向上市公司汇聚。对层层套现、业务分散、小散弱状态的资产要梳理整合，要专业归位，整体上市的集团要推动上市公司内部板块整合、清晰归位，统筹解决同业竞争，突出主责主业这样的双重要求。非主责主业的溢出性的资产，要么交易掉，要么分拆掉。

　　优化上市公司股权结构，在做强做精主责主业的同时，调整优化股权结构，也是国有控股上市公司改革的重要内容。国企改革三年行动推动以来，共有86家国有控股上市公司引入持股超过5%的股东，继续支持和鼓励国有控股股东比例高于50%的国有控股上市公司，引入持股5%及以上的战略投资者，作为积极股东。持股5%以上战略投资者，就很有可能派董事参与治理，且要在治理里有话语权，而这种制衡是一种积极的力量。

　　尤其是这些积极股东愿意参与治理，甚至背后有产业资源，甚至支持央企之间、央地国企之间积极探索通过出让存量、引进增量、换股等多种方式，在上市公司中引入多个国有战略投资者，利用国有资本投资运营公司结构调整基金、创新基金等投资持股优势，作为优化上市公司股权结构的一个重要手段。

　　要把两类公司当成面向上市公司对资本市场进行投资的一个平台和利器。如果考虑投资一些优质的科创企业，及一些专精特性等比较有题材和亮点的民营企业，还要看企业的专业性，因为不可能城投、能投、文旅投等都参与投资。但是国有资本投资公司则不然，国有资本投资公司可以进退有据，可以根据本地的产业链打造链长制，推动本地要探索的产业发展，可以提前留出余量、宽布局的去进行资本市场，布局之后再进行精准调整。

　　积极稳妥探索符合条件的多板块上市公司分拆上市，加快板块清理。国务院国资委一直鼓励央企和地方国有企业交叉持股。甚至在国资界有一种声音——中西部地区的很多地市国有企业存在是没有意义的，甚至很多省属企业的存在也是没有意义的，应该由央企或发达地区的地方国企来进行收购。

　　当年云南提出区县不再设国有企业、特别需要的只设一家这个改革概念的时候，我们觉得云南非常狠。但是当国务院国资委形成一种认知，中西部地区的很多地市国有企业的存在阻碍了双循环，甚至省属企业的存在，都没有完全充分的理由。这种逻辑可以鼓励央企或发达地区国有企业将其整合，这个概念背后，提出鼓励央企和地方国企交叉持股的时候，大家应该要明白核心意思。

　　如果有一天很多地方基建企业被铁建、铁工、中交、中建收购了，很多地方上的交通集团被中交收购收了，很多地方上的能源集团被五大电力集团收购了，很多地方上的环保集团被中节能环保集团收购了，很多地方上的高投集团、高新投集团或科投集团，被央企层面的诚通、国新收购了，我们不必要觉得奇怪，因为大风起于青萍之末，很多概念早已呈现。最近我正在推动一些央企客户和地方交通集团、能源集团之间进行深度合作。

　　当然，最近四川能投领先一步，清华紫光系旗下的8家上市公司无偿划转给了四川能投。奇怪的是，这件事情其实并没有引起行业的关注，大家觉得这可能只是个偶然行为。但是偶然背后有必然，大家一定要看清楚，当年五矿收购湖南有色，中铝收购云南冶金、云南铜业的时候，我们觉得这只是一个局部行为，但是事情的发展，随着时间的变化，在背后会发生化学反应。

　　走到今天，尤其是中央现在认为很多地方保护主义、地方的管理行为阻碍了双循环畅通的时候，双循环不畅通而中央已经在开药方的时候，中西部地区的国资经营者们，你们还能不认真思考及应对这个问题吗？

　　同时，国务院国资委建议积极推进价值管理，对国有控股公司股份回购、现金分红等给予积极的制度，鼓励长期持有上市公司股份，适时增持价值被低估的上市公司股票。

　　上市公司要适时进行股份回购，增强投资者信心，所需资金可依法通过发行优先股、债券等渠道，要稳定投资者预期，适时运用大股东增持、关键核心人员增持、增加现金分红比重等手法，引导上市公司价值的合理回归。加大力度，依规有序推进上市公司股权激励，注重多种激励方式的集成，进一步丰富激励方式，增强激励的穿透性，扩大激励的覆盖面。

　　这个做法，对各地国资委来说就像遇到脑震荡，对各个集团来说就是一件很可怕的事情。因为地方国资委和集团企业不太可能出钱来，装入上市公司，不太可能进行股份回购，不大可能在股价低迷的时候增持。所以，所谓贫贱夫妻百事哀，好主意只能是在北上广等等发达地区实施，而且人所共知，这个好主意一定会有好结果。

　　但是落后、欠发达、缺钱等情况下，尤其是在遇到从发达地区又来了一个激进的主官，要求当地大力的投、建、融，一分钱要掰成8份来花的情况下，怎么可能有钱去进行积极的价值管理。所以悲哀之处就在这里。那还要做什么呢？

　　合规管理解决历史遗留问题。国有控股上市公司还要依法依规做好运营的表率，解决同业竞争，规范关联交易，提升信用评级质量，防范债权违约，股票质押和无偿划转的分析，严肃处置资金占用、违规担保等等问题，严控金融投资，制止盲目铺摊子，切实防止脱实向虚。

　　5092家的上市公司当中，有将近1400多家已构建了上市公司加基金这样的双驱动模式，一手是主业经营，一手是基金投资。而对国有上市公司来讲，不仅不能走出去，还要往回收。针对一些集团公司缺乏经营能力，长期丧失融资功能，或历史遗留问题久拖不决的上市平台，要因地制宜调整退出，或转到更加合适的其他企业。这就是山东人经常说的腾壳配壳，这个壳没用好，把这个壳调整给别人。

　　当地国资委在多个集团之间有一个很重要的手段，把A的壳调给B，把B的壳调给A，腾壳配壳，这也是重组当中的一个重要的做法。

　　债务重组、资产重组、机构重组和资源重组，对仍然具有发展潜力的，通过吸收合并资产重组等方式盘活，对难以盘活的用多种方式清退，实现资金回笼，反哺主义。

　　所以有人经常嘲笑珠海发展格局小了，珠海对格力没有控制力，格力自身经营得非常好，高度市场化，往后看，还要经历市场风雨，甚至说得直白一点，在与美的等公司的竞争当中，拿出格力股权15%股权转让拿到了400亿，珠海国资委这400亿背后能撬动上千亿的资本。珠海国资委以持有这四百多亿出售格力电器股份所得现金的格力金控为主要抓手，四年多以来共收购二十二家上市公司，涉及电子、生物制药、新能源、新材料等多个领域，其中有十二家上市公司珠海国资系统是实控人，放出了一个格力，拿进来了二十二家涉及更宽产业面和更多可能性的上市共公司，珠海国资系统既放手给了格力电器一个更广阔的发展空间，也通过格力电器股权的释出置换了珠海市部分产业结构及其国资布局，可以说很好的诠释了国有资本布局及配置的新内涵。

　　这个故事到底怎么理解？就看是站在董明珠立场上来看，还是站在珠海国资委的立场上来看。

　　三、国资委如何推动整体上市公司质量的提升？

　　我个人认为要讨论四件事：顶层设计——国有资本经营策略及布局；核心路径——国有资本管理及证券化路径；提升抓手——国改+治理管控+上市公司提升；重要动能——基金系打造+链长制+重组+整体上市+腾壳+配壳+分拆。

　　(一) 顶层设计

　　首先我们讨论顶层设计。国资委到底如何推动当地的上市公司质量整体提升？全中国来看，有四大创新模式、一个特殊模式，两个常规模式。

　　1、枢纽型——激活模式——西安，青岛，珠海（全域资产的激活与经营）；

　　2、动能型——升级模式——上海，北京，广州，合肥，无锡（产业链升级）；

　　3、投行型——掐尖模式——深圳（聚拢头部企业）；

　　4、配置型——招赘模式——较多地区的未来选择；

　　5、城市经营型——转型模式——成都，厦门（促进城市发展模式升级，公园城市，美丽厦门）；

　　6、招商型——平台模式——多数地区的选择；

　　7、存量型——整合模式——较多地区的选择。

　　第一，枢纽型。国资委作为枢纽，对整个全市的国有资产和全市的产业经济社会进行激活。国资委通过安排国有资本投资公司买来一些上市公司、进行混改等方式，把存量资产激活盘活，让其高效运转起来。全中国看下来，采用这种方式的地方是比较多的。

　　第二，动能型。国资委负责动能的转换、搭建，促进国有企业管理上台阶，经营上台阶，产业链上台阶。北上广、合肥、无锡都是这个模式。国资委是动能的配置者。

　　第三，投行型。深圳独特是投行型模式，投行型模式它的核心是什么呢？到全中国乃至更广阔的范围去收购一些头部上市公司，邀请一些世界500强企业到深圳布局，通过国有资本投资运营公司的投行行为、引领行为，对中国进行掐尖，对亚太、大湾区进行嫁接。

　　第四，配置型。还有一种模式要向大家重点推荐的，这种模式目前做的不多，即配置型，又叫招女婿型。就是发掘出本地的很多资产以后，把这些资产都授予上市公司，让上市公司来收购资产，这个资产原本无法成为一个上市公司，但是对一个已上市但是增长乏力或增长不明显、需要讲故事的上市公司来讲，又很需要这部分资产。相当于我养了个女儿，招了个女婿，用资产把上市公司的总部或上市公司的板块总部吸引到本地来，既完成了招商，也完成了这部分资产的证券化，还形成了对优质公司的吸引。

　　第五，城市经营型。国资委围绕着城市经营，促进整个国资功能的转型，经营模式的转型，不管是成都的公园城市，还是厦门的美丽厦门，这两个地方的国资，在进行地方上市公司质量整体提升过程当中，不谋一地一域，而是整体着眼于全成都市的竞争力的提升，厦门的竞争力的提升，城市格局的提升，所形成的两类公司也好，专业化集团也好，都分门别类的促进城市经营格局提升，城市能级与界面提升。城市提升了国有企业的经营格局和上市公司质量，也找到了舞台和战场。

　　第六，招商型。这是全中国最俗的一种选择。就是本地的国有企业搭台子做基建，做公共产品，做民生保障，做环保，做园区、做物流，做金融，做服务，社会资本来唱戏。国资搭台做基础服务，通过这个过程把基建、民生保障、公共服务、产业、消费、服务业直接或间接推向资本市场。中西部地区国资委整体提升上市公司质量，用招商型平台型模式，几乎是没有办法的办法。到三、四线或四、五线市场，到中西部地区、东北地区只能有这条路，并没有特别的选择。

　　第七，存量型。和招商型差不多的是存量型，就是把本地的基础设施、公共服务、农业、旅游、自然资源等等能经营的、能有现金流的资产进行各种各样的整合重组，塑造出1大N小，一个非常大的企业，N个在这个企业下面的专业化公司或关联公司来形成产业突围。

　　青岛2021年下半年一口气买入7家上市公司股权，通过这7家上市公司股权，激活了青岛的很多资产，拉升了青岛的产业影响力。这7家上市公司也不同程度地把总部迁移到青岛，把经营重心调整到青岛。珠海亦是如此，卖出格力电器15%的股权，套现400亿，两年里面成功入股20家上市公司，包括协助珠海华发等集团到全中国去拿下一些资产质量非常好，但经营上遇到一定问题，需要对风险有较大容忍度的这些投资资产。

　　比如说新方正系就是华发从北大方正手上整合过来的，坐拥6家上市公司。这两年校企的管理捉襟见肘，华发就能拿过来经营好。

　　在华发与格力的助推之下，珠海以加速培育成集成电路、生物医药、新材料、新能源能源、高端打印为重点的5大千亿产业，拉动了当地的产业升级。可以说这种激活模式，地方上玩得非常溜。而升级模式以北京为例，我们看到北京在集成电路上的投入，举全北京之力携北京科技中心、文化中心、政治中心的优势所做的投资和链条布局，全中国看下来，都让人耸然动容。

　　(二) 核心路径

　　核心路径，就是研究一件事，当地国有资本到底有哪些，哪些是实体资产，哪些是现金资产，哪些是债务资产，哪些是证券资产，哪些是资源，哪些是资质，哪些是知识产权，哪些是市场优势？这些不同的国有资本分别如何实现证券化？

　　(三) 提升抓手

　　地方国资委要提升当地上市公司质量，主要是三个路径：

　　1、通过国企改革三年行动方案，系统的十个手指一样长地、标准化地推进改革，因为国企改革三年行动方案对所有国企都是适用的；

　　2、精准推动上市公司母公司对上市公司推进治理管控；

　　3、敦促上市公司母公司因地制宜的一企一策地、精准地对具体上市公司进行上市公司质量提升。

　　(四) 重要功能

　　这样的大背景下，国资委本身如何基于基金系打造链长制并推进，从而对全省、全市拥有的上市公司基于重组推进整体上市，腾壳、配壳、分拆等操作，这一切都得回到一个原点上。

　　地方政府如何打造自身的基金群战略？笔者去过很多地方与国资管理经营者讨论基金群战略，大家听说过基金群，但是不知其本质为何物。很多企业会问，合肥的基金群战略怎么理解？深圳的基金群战略怎么理解？重庆的基金群战略怎么理解？湖北的基金群战略怎么理解？

　　地方政府真正形成基金群战略的就是深圳，深圳构成了天使母基金、地方引导基金、风投基金、私募基金、并购基金为一棒、二棒、三棒、四棒、五棒的一个基金群。地方只有众多的天使基金，不可怕，但深圳还有给天使基金做母基金的天使母基金集团。在这个基础之上，如果有政府引导基金不可怕，可怕的是政府引导基金当中对需要资金额度特别大的和政府选好的方向上，深圳有鲲鹏资本和重大投两大平台。

　　在这个基础之上，深圳有著名的风投基金，有成立以来投过600多家上市公司和手上拥有金融、拥有若干产业园的深投控。并且深圳还有前不久从招商局手上并购了中集集团的深国投，拥有并购基金。所以就像接力棒一样，从天使母基金到母基金，到政府引导基金，到风投基金，到私募基金，到并购基金，这几棒之间的环环衔接，全中国看下来，只有深圳完成这个闭环。而深圳还有一个非常牛的核心资本，鲲鹏资本。

　　众所周知，鲲鹏资本之前引领一个银团收购了荣耀，但是大家不知道的是，鲲鹏资本同时在深圳扮演着五大角色。当然深圳在基金系背后，还有对基金系进行激活和重组的券商和S基金，就是基金份额的再交易。可以说哪怕是合肥或无锡，在基金系打造上，在深圳面前都不值一提。而地方的基金群的构造和进一步建设，就不展开了。

叁｜构建个性化上市公司质量提升工作体系

　　我们的工作任重道远。很多央企都表示，旗下有10家左右的上市公司，像中航工业甚至有20多家上市公司，很多国资委旗下直属国有企业也动辄监管10多家上市公司。央企或国资委或者旗下有多家上市公司的集团公司，如何超越一企一策，因企施策的应激型反应，如何构建一个系统，把上市公司质量提升的一套方法论和工作体系。

　　一、笔者之前专门写了一篇文章，提到如何从12个方面提升上市公司工作质量。

　　1、上市公司价值的表达逻辑的变化与应对；

　　2、强化依法依规的市值管理就变得十分重要；

　　3、内外兼修的市值管理策略；

　　4、强化针对投资者理解角度的商业模式梳理与表达；

　　5、深刻把握实操意义上的利润模式的优化和管理；

　　6、高度关注不同资本结构及运营模式企业，需要形成有自身特点的市值管理框架；

　　7、形成基于集团战略、集团管控、内控与风控体系的上市公司质量体系工作体系；

　　8、市值管理还应考虑到国有上市公司特点，在集团内所处地位的特殊性；

　　9、谨慎把握行业与资本市场双周期的并购策略选择；

　　10、逐渐走向内生+并购之路，千方百计强化投后管理；

　　11、做好上市公司的股权激励，是重要保障；

　　12、用好用足对标管理，精准对标，以追赶超越为目标进行对标。

　　二、简单的说上市公司的市值管理核心在于财务驱动项和非财务管理项，也因此管理就变得比较简单，对财务驱动项用直接相关的手段去影响，对非财务的管理项，用间接管理的手法去进行提升，这就是进行市值管理的一个核心逻辑。

　　上市公司质量提升是个百科全书般的问题，市值管理只是其中的一个侧面。当前来看，市值管理属于牛鼻子一抓就能把很多工作牵在一起，但是不能说以点就能带面，尤其是要跟资本市场说好利润是怎么来的，怎么保障利润，利润为什么会越来越高？这样一个故事非常重要。

　　众所周知，现在美国有5家公司的市值已经接近或超过2万亿，这5个豪门俱乐部最低的净利润率是40%，最高的净利润率将近60%，令人羡慕。客观讲，这个比例已经远远高过贩毒的净利润率。

　　三、市值管理大体上在全世界有三大流派。

　　股本统一股价是一个流派。比如说大家经常看到香港，就有很多公司无限拆分，股份动辄就能拆分到几十亿股、上百亿股，每股几分钱也能变为好多亿的市值。这种做法在社会主义市场经济当中，觉得很可笑，但事实上无限拆分股份本身它就是一个流派，对那些散户市场，小盘股东及那种特别喜欢买低价股的一些投资者，事实上有极其强的吸引力。

　　尤其是当该公司最近的经营当中有重大利好的时候，它的股价就会增长得非常明显。每股只有一分钱的时候，增长就会被盯上。但是当美股像茅台或伯克希尔哈撒韦股本金很高的时候，其实涨跌就没有敏感性。

　　第二种流派，净利润乘以市盈率，这个流派全靠采集，通过并购、一些金融工具的使用、表外表内的转换等等提升净利润率。同时强化公司治理，搞并购，搞合作、搞联盟，及上市地选择等方法来调整市盈率。所以瑞星咖啡在被美国资本市场唾弃了以后，勇敢的回归，分众传媒在美国没戏了以后，回归A股，这些背后就是这种经典操作。

　　还有一种流派是净资产乘以市盈率流派，就是尤其那些重化资产、重工企业、金融企业，对这类问题非常注意，通过外延并购、内生增长、会计处理等等，把每股净资产做漂亮，然后再把市净率做高。

　　所以，资本市场的投资者结构、投资者偏好，及其意识形态反向会扭曲或塑造不同的市值管理策略。

　　由此围绕着价值的挖掘与发现，价值的创造，价值管理，价值实现的整体逻辑，我们可以在企业里面，从基本面敏感面到产业组合，内生增长战略，外延扩张战略，品牌公关战略，一直到支撑管理的绩效管理，股权激励，全面风险管理等等。

　　四、我们可以设计一个有支撑的、有逻辑的上市公司质量提升的一个工作体系，把上市公司质量提升变成一套可操作的、有支撑的、可实现的、透明的逻辑和操作对象。

　　在这个基础之上，进一步构建合理的市值管理模型，形成以大进大出为核心的经营形式制管理和以财务处理资本运作能力，专业人士为支撑的财务型市值管理，和以内部管理为核心的管理型市值管理三大流派或三大操作方法论。管理型市值管理向来是国有企业擅长的地方，但很可惜，只要一个资本市场机构不是投资主力，管理型市值管理就没有太好的路子，不受褒奖。

　　中国资本市场目前最受经营推崇的是财务型市值管理，其次是经营型市值管理。现在有两种做法，一种是我们熬，等到资本市场改造过来，再找到我们国企的春天。还有一种是改造自己去适应资本市场。最近有一个很庸俗的话，叫双向奔赴。我想我们最起码要双向奔赴，同时要把握在牛熊市和行业景气与萧条周期下面，国有企业在不同状况下应采用怎样的策略和做法。

　　五、把国有上市公司的投资价值更进一步凸显出来，包子有肉就放在褶上，干脆做成披萨！

　　1、国有上市公司市值规模大，金融风险低。外部融资渠道较多，面临的金融风险相对较小。

　　2、国有上市公司声誉风险相对较低。由于国有上市公司考核标准多样性，企业及管理者更加注重社会责任，声誉管理意愿及水平更强。

　　3、国有上市公司社会责任感更高。国有企业在民生、基建、科技创新等国家战略领域承担更多职责和主体地位，对促进经济发展发挥了举足轻重的作用。具有长期投资价值和作为投资压舱石的价值

　　4、国有上市公司凭借体制优势和现金资源优势，能更加灵活地向新兴经济产业转型，带来价值重估机会。

　　5、集团注入资产，提升企业资产证券化，也带来较强的市场预期。

　　6、部分国有上市公司股权激励、业绩兑现，具有配置价值。

　　7、债务压力问题经历多年国企改革也已基本化解，投资者认知有望重构。未来在“中国特色现代资本市场”的积极建设过程中，投资者有望逐步改善对上市国企和金融板块的价值的认知，银行及国有上市企业估值中枢有提升空间。

　　8、央企上市公司具有“盈利能力强+高分红+低估值+主题催化”的多重驱动具备长期投资价值。随着改革红利的不断释放，央企上市公司具备长期投资价值。

　　9、从估值的角度来看，中证中央企业综合指数的市盈率已经非常接近10 年来的市盈率最低点，处在较10 年平均水平以下一个标准差。反弹优势较大。

　　10、经历了本轮全面深化国企改革，上市央企盈利能力明显提升、杠杆率明显下降、激励机制更为健全、科技创新能力不断增强，长期投资价值凸显。

　　六、核心就是一句话，国有企业必须认识到内生加并购是必由的上市公司质量提升之路。

　　为了走好这条路，你得形成你清晰的、可被投资者理解的，内部也有足够管理能力支撑的双周期并购策略。同时还要强化你的投后管理，投后管理必须成为你的一套体系能力和方法论。

肆｜国企总部对提升上市公司质量有何作为

　　一、国企总部针对提升上市公司质量的作为，体现在以下十个方面：

　　1、公司治理更加有效；

　　2、资本运作更加活跃；

　　3、经营业绩更具韧性；

　　4、创新创业更为强劲；

　　5、产业升级更有章法；

　　6、混改深化更具系统；

　　7、人才队伍更具跨度；

　　8、激励机制更有动能；

　　9、风险法务更能护航；

　　10、合规内控更为保障。

　　产业升级更有章法具体还可以进一步分为科创培育更有体系，单项冠军更为凸显，专精特新更为聚焦。

　　集团总部针对性地提升上市公司质量，就做好这10个方面的事。国务院国资委各级国资委往下落的国企改革三年行动方案，落到集团层面，普适性的你横到边，纵到头都要落。

　　具体到上市公司层面，我建议在这10个方面深化你的工作。落实国企改革三年行动方案和上市公司质量提升当中，有很多合并同类项，但还有很多自选动作、个性化动作是国企改革三年行动方案没覆盖，覆盖不了的。

　　二、国企总部对上市公司质量提升的管理是集团管控的重要组成部分。

　　1、集团需要上市公司承担不同角色：融资通道，凝聚人才，对外合作，利润获取，市值获取，品牌宣传，实施激励，透明监督，退出平台等等。

　　2、集团总部可以从上市公司中获取：现金流，利润，品牌及品牌增值，科技及创新，供应链优势，市场优势，美誉度及其他。

　　这就要求，一方面集团应精准服务和配合上市公司运作，在上市公司中注入政策、资源、项目、资金、科创、信息、特许、机遇和各种增量资源，以及政府关系、政商合作平台、国际化及联盟平台等，集团对于上市公司的大量溢出性效益，各种机遇与资产，进行积极的捕捉、转化与利用，而这种运作也会极大的强化集团与上市公司的双赢。

　　3、集团内不同上市公司，承担不同的功能：做大，做强，做专，并购，内生，海外拓展，外部合作，新事业发展，内部整合，行业整合等。

　　国企总部对上市公司质量提升是集团管控的重要组成部分。集团总部一定要有个概念，上市公司在我集团当中扮演不同的角色，按照过去的概念，上市公司主要是融资通道，但是今天的上市公司进一步还扮演着更多的角色，凝聚人才、对外合作利润、获取市值获取、品牌宣传、实施激励、透明监督、推动平台等等。

　　同时集团总部到底从上市公司里获取什么？是获取现金流（甚至很多集团把上市公司资金进行占用）还是获取利益，获取品牌与品牌增值，科技创新、供应链优势、市场优势、美誉度或其他？今天的集团总部与上市公司的关系，已越来越复杂和多余，同时集团内不同的上市公司承担不同的功能，有人做大，有人做强，有人做专，有人做并购，有人做内生，有人在集团里扮演长子效应，有人做好海外拓展，有人做好外部合作，新事业发展，内部整合，行业整合。所以从这个意义上来看，集团与上市公司的关系再也回不去，非常复杂。

　　在集团价值应最大化的引领之下，集团围绕上市公司质量提升，做好三件事，第一做好顶层设计，第二做好统筹运作，第三做好协同共振。

　　三、上市公司与其母公司之间的典型关系主要是八种。

　　1、专业化子集团与上市公司一体化模式——上市公司就是专业产业板块的核心子集团总部！

　　2、长子模式——核心资产进入上市公司（上市公司就是长子和顶梁柱，集团余下的就是些物业和存续资产，如云南白药控股与白药股份就是这种关系）。

　　3、靓女模式——优质资产进入上市公司（主要是要推高市值，上市公司融资，不断收购集团其他过得去的资产，其实就是集团合法的占用上市公司资金而已）。

　　4、抬轿子模式——高成长业务进入上市公司，获取高市值高预预期效应，集团与上市公司的内部交易都是亏的，但通过牺牲集团支持了上市公司的市值。

　　5、科创红利模式——科创及未来业务进入上市公司，把风险和不确定性留给资本市场，集团占有因为搞科创带来的政治红利和补偿性资源注入。

　　6、堆价值模式——成熟产业进入上市公司（成长性业务放在集团孵化，待成熟后逐步放入上市公司）。

　　7、双层次并购模式——上市公司并购优质资产，集团并购带有问题的资产，待集团进行资产分拆和处置后，再将优质资产置入上市公司内部，一方面挪出上市公司的钱，一方面协助上市公司推高市值。

　　8、清道夫模式——集团多元化投资，成功项目单独上市或借壳。一般项目装入上市公司。

　　我最推崇一组，那就是一个集团下面有多个子集团，子集团就是上市公司总部，不要在集团子集团下面另有上市公司，简单的说你的二级集团总部与上市公司总部二合一。在这种情况下，集团与二级公司或者说集团与上市公司多元化投资与专业化管理之间的关系，最清爽、最简单、最直接。

　　国内目前按这个模式做得最好的不是国有企业，很遗憾是民营企业——复星集团，做得相对比较好的是中航工业集团。剩下的长子模式、靓女模式、抬轿子模式，科创红利模式，就不多说了。

　　我只特别强调一个双层并购模式，集团与上市公司之间形成双层并购，集团去并购那些复杂的并购下来以后，需要进行资产剥离和处置的那一类的资产，为什么便宜？因为他身上有分歧，而且对资产剥离和处置过程当中能产生一系列的协同效应。所以你让上市公司去并购那种复杂的身上带有风险的资产，这是250干的事。而母公司把它并购下来，把它的优质资产剥离出来，一定的对价给上市公司，这个对上市公司是一个非常好的保护。

　　上市公司自己去并购那些看得清、算得准、摸得着的优质标的，集团公司去并购复杂标的，这种双层配合作用是单个的集团或单个的上市公司永远无法完成的一种。当然还有另外的模式，请允许我不再赘述。总之上市公司与其母公司之间其实还有很多关系，但是主流的就这8种关系。这时候集团公司千万不能以为我就是一个基金，或我就是一个出资人，这是错的。

　　四、在这个基础之上，集团公司要完成对上市公司以治理为基础的管控。

　　比如说我经常被问到，集团公司能不能去深度控制上市公司，从目前来看，至少是难度比较大的。但是集团公司可以通过控制上市公司的战略投资委员会，提名委员会、薪酬委员会，较大程度地对上市公司进行控制，这是比较容易实现。

　　包括集团公司通过控制上市公司非披露的预算管理委员会，从而对预算进行精细化全过程管理，事实上对上市公司能形成深度的控制。包括集团公司通过对上市公司董事会议题的控制，来决定哪些议题可以上上市公司董事会。集团公司可以进行类似控制的手法和点特别多，但唯独不是通过职务交叉，通过母子公司一门两牌办公等粗陋粗鄙的手法粗暴地进行管理。

　　目前我们要么畏缩不前，不敢管上市公司，要么进行上市公司管理，却没有基于治理规则设计的上市公司管理的中间地带。

　　事实上上市公司的中间地带管理，主要是通过跨层次治理制度子模式，能力子模式和价值管理子模式来实现。在这方面我有一部著作叫《治理炼金术》，专门讨论集团对上市公司和非上市公司治理规则设计，三会运作控制和公司章程议事规则的再调整，和额外用盘外招，如何产生控制力。这个大家有时间的话可以看一下。

　　五、央国企提升上市公司质量行动衔枚疾进。

　　央国企四大投资主线受到各界关注：一是国家安全力量：国防军工领域；煤炭/油气/电力等能源保障领域；二是科技高水平自强自立：半导体、高端装备、信创、新材料等自主可控环节。三是稳经济持续推进：新签高增基建央企板块、困境反转的金融地产板块；四是数字化与低碳转型：智慧能源、智慧交通、电网升级、传统产业低碳改造相关领域。

　　一面是盈利能力强，股息率高，一面却是低估值，利好因素市场反应缓慢，利空因素市场过度反应的古怪而尴尬局面。央国企必须认识到这个古怪格局必须要下大力气去打破，摊开来和机构投资者沟通，去纠偏。同时，不要带着一幅指望脸等国家和社会层面来改变。企业一定要认识到，首先要从自己改起，从自己针对性，靶向性，倒逼式改革做起。引导长期资金入市，市场加速去散户化，提升机构投资者参与力度，成为央企上市公司估值回升的核心举措。

‍伍｜两类公司在上市公司质量上该有何作为

　　最后，我们要讨论一下各地的两类公司为什么可以作为资本配置的和布局的抓手，在上市公司上先帮我解锁，上市公司上能有何作为？两类公司为什么可以较为有力地改变地方发展格局呢？

　　两类公司的本质不是换了个马甲的新融资平台；两类公司的本质在于内部大变现，外部大购置，其中有四大关键——盘活存量（挖量刨量攒量挪量转量堆量借量）；多途径变现（资产化，流动化，配置化，证券化，经营化）；获取增量（激活，升级，掐尖，招赘）；用增量冲击，改造，异化存量。

　　一、两类公司的本质不是换了个马甲的新融资品，两类公司的本质在于内部大变现，外部大购置。它有4大关键：

　　1、盘活存量、挖量、刨量、反量、挪量、转量、堆量、借量。量是怎么来的？不能简单的说就是个存量，那量是挖出来的，刨出来的，攒出来的、挪出来的，转出来的、堆出来的、借出来的；

　　2、多途径变现，资产化、流动化、配置化、证券化、经营化；

　　3、获取增量。那增量怎么来的？

　　4、用增量冲击改造异化。两类公司的核心是内部整整整，外部买买买。

　　两类公司的核心工作是募（募集资金）、投（投资）、整（整合）、转（转化，怎么转化呢？资源资产资金资本之间四者转化）、链（链条化，生态链，供应链产业链）、券（证券化）。所以叫内部整整整外部买买买，又叫内部大变现，外部大购置。

　　二、国有资本的责任与担当，国有资本的责任与担当主要是以下四件事。

　　1、聚焦主责主业，发展实体经济，推动高质量发展，提升国有资本配置效率。不仅要大力发展通常的一二三产结构，还要关注一二三四五六七产结构。一二三产大家都非常熟悉。四产是什么呢？科创与知识经济；五产就是文旅部特别爱讲的夜游经济，也叫夜间经济；六产是什么呢？国有资本经济，深圳就非常亮眼的回答了国有资本能带给一个城市；七产是什么？新资产新价值，对新时代对双循环的巨大价值。新时代下新资产新价值，还有哪些数字资产以及其他新的艺术资产等，将会怎样驱动时代的发展，包括一些新的平台、新的牌照，将会怎样推动地方的发展，我们都在关注。

　　2、深入关注昨日、今日、明日产业结构。昨日产业——传统，资源，高耗，高排，基础，保障；今日产业——战新，新基建，现代服务业，生态，环保，科创；明日产业——智能，数字，大科学装置为基础的科创，高竞争力医疗，教育为基础的科创产业，重大科研支柱产业，先导性服务业，全球供应链核心产业。

　　不是简单的去分，一二三产，而是去看一些昨日的传统资源，高耗高排基础保障产业；今日的战新、新基建、服务业、生态环保科创；明日的智能数字大科学装置，高竞争力医疗教育等等产业。这是当地在实施链长制的时候，特别要关注这些产业之间的持续性。让人恼火的是国有在昨日产业上非常有一套，在今日产业上不大行，在明日产业上基本上是非常非常弱。在这点上，南京江北新区可堪做一个表率。

　　3、立体管资本。不是简单关注本级国有资本，而是通盘关注本地国有资本，上位国有资本，所属区域国有资本的统筹关系。更进一步需要关注国有资本，社会资本，区域金融机构金融活性之间的关系。不仅要构筑国有资本与社会资本的关系，更需要构筑国有资本的引领，带动作用。

　　在这些论述基础之上，立体管资本不是简单管本级国有资本，而是通盘关注本地国有资本。省级国有资本，央企国有资本，以及进一步来看区县国有资本，几者之间如何打一个配合。还要关注国有资本、社会资本、区域金融机构、金融活性之间的关系，不仅要构筑国有资本与社会资本的关系，更要构筑以国有资本的引领带动作用在哪里。在这个基础之上，挖掘国有资本三功能，前瞻引领本地的早期投资平台性、系统性、全局性投资建设作用的带动。

　　4、最后围绕城市竞争力和城市能级提升所做的专项投资。前瞻引领早期投资作用——早期投资，做地，公共产品，保障，民生，市政，城市更新；平台系统全局性投资建设作用——商贸，城市运营，交易，金融，创新，品牌，科学装置；围绕城市竞争力和城市能级提升所做的专项投资——教育，医疗，生态，环境，城市服务。

　　大家一看就知道了，第一个功能是昨日产业，第二个功能是今日产业，第三个功能针对的是明日产业。因此两类公司如何服务于区域国资布局的策略和国资布局的实施呢？答案是主要通过四个模式。

　　三、地方国资委推动当地国有资本质量整体提升，激活本地国有资产，主要有七个模式——激活模式、升级模式、掐尖模式、招赘模式、城市经营模式、招商型模式、存量型模式。我们今天主要讲讲激活模式，升级模式、掐尖模式和招赘模式。

　　1、激活模式。两类公司要把本地的国有资产激活，要做到深度全域国资经营，两类公司搭建多变现、多集中、多杠杆、抢不足、抢高地、抢优势、抢体量、抢盈利。核心表现是抢上市公司，抢金融牌照，抢改革试点，抢先行先试，抢创新资源，抢政治红利，抢国家战略风口。激活模式的逻辑是用上市公司做催化剂。

　　作为商业帝国里特殊的玩家，不差钱的各地国资委，这几年一直在反向混改，入股诸多民营企业。低调的青岛，暴富的珠海，被国资收购的上市公司至少具备以下一个特点，小而短。这些上市公司的注入，进一步扩张了地方国资的实力。

　　2、升级模式。以政府引领的基金群为抓手，升级模式实现的核心就是资本运作造增量，通过链条来实现产融结合，基金化加投行式运作加全球资产组合，形成低成本、高流动、高市值，以低成本融资为导向，以融助产为导向，打造产业。以并购整合产业链延伸为导向，投行式运作，以资产处置债务资产盘活资产组合为核心的资产重组，多层次资产证券化支持和市值管理，以持有型物业为核心的多元资产配置，横向全域国资配置和纵向多资多层次资产管理的结合，深入探索国有资本管理空间和国有资本形态管理。

　　其中国有资本投资运营公司跨越式乃至无中生有式打造产业模式，已成为中国的一道风景，能造园区、能造产业、能造平台，地方形成新的共识，用大整合、大购置、大腾挪来驱动发展。

　　广州是这么干的，深圳是这么干的，合肥是这么干的，无锡、北京、苏州也是这么干的。过去国有企业把管道燃气，生活垃圾焚烧，公共产品保障，农资保障，公交当成资产的核心。但是今天一些认识到了要投资实体经济，科技创新，打造投行市政府这个共识。越北上广越充分，越中西部越被摒弃，或群雄不前，一则没钱，二则没专业，三则舆论和主官的意志也不支持，很遗憾。

　　所以我经常说一句话，十三五期间各地的发展差距不是缩小了，而是拉大了十四五期间这个差距会进一步拉大，尤其是超一线新一线和二线之间依然会拉开鸿沟。那二三线、三四线、四五线会拉开难以想象的鸿沟。

　　一组升级模式在已有的基础之上扩张，通过买买买强身健体，比如说首旅并购如家，锦江并购7天，无锡在原有机场基础之上拿下瑞丽航空，港交所并购农交所，新加坡新交所并购波罗的海海交所，深圳轨交要拿下万科，深圳国资运营公司拿下中捷股份。还有强化虹吸能力，天津做大滨海自贸区，打造国内财务结算中心经济，内部银行经济。北京新三板加北交所强化北京科创中心打造，西安打造硬科技中心，无锡打造物联网中心，以及一组抱住粗腿，绑定强者，融入高地。中国有三个带南的省，湖南、云南、河南紧紧抱住国务院国资委的粗腿，深化省部对接，其强度全中国唯一。

　　3、掐尖模式。掐尖模式的精髓是尖，要把尖给掐住，通过无中生有，弯道超车、梦幻式重组，获得科技大项目、大装置、大平台掐尖，要开展区域与企业合作，形成一个开放结构。

　　我个人以为要设计国资的七大开放模式，打造开放结构，掐尖的本质是重塑命运。合肥国资委相继在京东方、合肥长兴、蔚来汽车三发三中，扬名天下。本质就是抢产业高地抢掐尖。紫光重组过程当中，阿里巴巴最后时刻出局，有国资背景的智路资产和建广资产作为联合体接手这一块资产。深入来看，高地，打造一个产业高地，想掐尖，首先高低要有高引导基金，引导基金动力足够与否十分重要。

　　之前我们说了中国有5大市值高地，上市公司高地，大家再仔细一看，这五大上市公司高地就对应着五大产业基金高地，概莫能外，完全重合各省的政府引导基金设立情况和该省链长制产业发展状况，上市公司及其竞争力又是完全重合的。

　　回过头来跟产业基金跟城市见面，跟这个城市里的国企的发展的实力，城市综合竞争力又高度一致，包括千亿市值公司到底容易出现在哪些地方？所以讲这个课很煎熬，好像总是在歌颂好地方会越来越好，欠发达和有问题的地方，更多的资源会被虹吸走，会留不住一些优秀的人才资源和核心资产。但事实就是如此！

　　科创产业发展热潮背后，以各地的区块链资金为例，我们能看出来为什么有些地方就只是个概念，有些地方能落下去。以深圳为例，如果前面没有天使母基金，没有天使基金接棒，没有风险投资基金接棒，政府引导基金助力，没有私募股权基金和并购基金加持，这样一个阵营形不成，那只能靠赌。

　　科创板上市公司市值排行也充分的反映了城市竞争力，城市界面，城市的国资国情，这个发展质量决定上市公司质量。所以上市公司质量背后它有一个阵营，它有一个群众基础。

　　4、招赘模式。招赘模式是怎么回事呢？不再单纯培育上市公司，也培育不出来，而是走向为上市公司培育可移植的器官，找到碎片化优质资产，靶向供给给上市公司，同时将区域的各种资源与红利捆绑到上市公司中，换取上市公司的投资与共赢。

　　比如说我把一块资产给你，我再把排污容量给你，我把当地的资源给你，把本地的一部分政府采购给你，通过这个方法来换取上市公司投资与共赢。

　　一手挽着本地的全域国有资产，一手对接n多上市公司或总上市公司。所以大家一定要有一个概念，两类公司不一定是完整培育上市公司的主力或生产线，因为本地资产不好怎么办呢？市场发展没到那个成熟程度怎么办呢？但一定是撮合碎片化优质资产与上市公司合作的核心利益。哪怕在发达地区，在深圳、在上海，在北京，依然也有很多碎片化资产，独立上不了市，需要中介给上市公司，需要中间有一个人给他们撮合一下。

　　招赘操作的10个操作点，核心就是基于市值，资产获取，股份大投资注入以下10个要素，注入净利润与销售额，有一块资产，有一块销售，占有率新增长，区域产业链扩张等等，这么多注入对于上市公司来讲，就是一个非常有说服力的优质资产，这时候招赘模式就成形了。

　　国有上市公司如何服务于区域的国资布局？我们认为除了常见的招商型、存量型、整合型和城市经营型的特殊操作以外，升级模式、激活模式、掐尖模式和入赘模式，是我们可以走的一个阳光大道，特别适合于两类公司去把它走出来。

　　四、两类公司要打开面向上市公司的工作面，拓深工作空间，加大工作创新力度。

　　围绕着国有上市公司质量提升的十大误区，上市公司质量提升的操作操作难点，如何构建个性化的上市公司质量提升工作体系，国企总部如何提升上市公司质量等关键问题，我们给各地新兴的嗷嗷待哺的正在寻找自己的作战空间的两类公司，我们给一个操作点和建议，两类公司应当成为当地国有资本配置和布局的抓手，应当在上市公司质量提升上面有足够的充分的作为。

　　当地的这个国有企业一定要认清楚自己的特殊作为。全中国看下来，形成了国务院国资委和地方国资总权益额将近80万亿。我们一般认为20万亿的国资权益当中，我们大体上可以拿出来25～30万亿放到国有资本投资公司里去进行投资。其中当中的相当一部分可以进入到资本市场。

　　考虑到我们的资本市场总市值，A股总市值当前是比较低。80万亿上下，如果能拿出25万亿到30万亿去投资，做基石投资者，整个资本市场的稳定性、长期性，尤其是对一些国有的长周期的战略性产业的这一类，上市公司的市值的正确表达，去除散户化特征，形成与中国经济共振的正确表达中国产业和发展红利的一个资本市场，进而成为共同富裕和分配财富，进行三次分配四次分配的一个重要的基石的转型是十分关键的，所以各地的国资委的同志和两类公司的管理者们，要格外充分的认识到这一实际情况。

　　如何推进共同富裕，如何在新时代下让人民群众获得资产性收益，如何把因楼市致富，因房产资产致富的中产阶级，给他调整成为以丰富的多类资产致富的稳定的中产阶级，且其资产有抗跌性，这已经不是一个简单的问题，这甚至是2035远景当中的最鸿篇巨制的、最具震撼力的核心逻辑。

结语

　　提升上市公司质量，固然需要金融治理乃至国家治理层面更为系统，更为一以贯之的把资本市场真正的做为人民群众获得资产性收益的核心平台，以来实现财富有效分配，发展与改革红利有效共享的社会制度平台来建设。同时，如何促使国企内部的各项改革，尤其是新一轮国企改革三年行动是符合市场规律，符合资本市场规律与特性，尤其是要高耦合性与这些规律与特性共振尤为重要。甚至还要根据那些国企制度中与资本市场特性发生冲突，导致操作悖论与难题的事项进行针对性，靶向性改革与制度创新。

　　综合来看，把国企治理提升与治理能力建设，科技自立自强，打造世界一流企业，盘活存量资产，提升有效投资，强化重组整合，深入推动两类公司发挥作用，深化混改，提升国企活力，引入ESG报告制度，推动合规，法务，内控，风控四位一体等深化国企改革课题与提升上市公司质量融合起来，贯通起来，联动起来，正当其时！它的星辰大海是让我们的资本市场能合理的、高质量地分配财富，换来共同富裕，换来将中国发展的红利通过资本市场配置到人民群众手上。

　　国企是其中的压舱石，两类公司是其中的利器，国资委是核心的驱动者、政策设计者、顶层设计者和顶层驱动者。具体的上市公司是因地制宜落实上市公司质量提升的探索。

　　面向未来，我们愿在中国资本市场中御风而行的跋涉者们：

　　长风破浪会有时，

　　直挂云帆济沧海！

【全文完】